2022 年是美股市场指数自 2008 年全球金融危机以来表现最惨淡的一年，标普 500^® 指数进入熊市并在 2022 年下跌 18%。尽管市场整体受挫，不过也有一些相对赢家：标普道琼斯美国核心指数凭借编制方法上的差异，去年跑赢同类 MSCI 指数。下面我们分析了指数构建对这两个指数系列的表现、因子敞口和行业权重的影响。

从图表 1 可以明显看出标普综合 1500^® 指数在 2022 年一直全面跑赢 MSCI 指数，而对于标普道琼斯美国核心指数，所有市值板块在 2022 年平均四分之三的月份跑赢 MSCI ACWI 美国指数。领先优势介于 1% 到 5% 之间，其中中盘股板块的领先优势最大——标普中盘400^® 指数跑赢 MSCI 美国中盘股指数 5%，这是自 2016 年以来的最大日历年度利润率。自 1994 年 12 月 31 日以来，标普道琼斯美国核心指数在大部分市值板块均跑赢 MSCI ACWI 指数。

由于指数结构的差异，标普道琼斯指数中的质量因子敞口在过去一直高于同类 MSCI 指数。例如，标普综合 1500 指数盈利标准要求（包括但不限于）上市公司需要连续四个季度实现正盈利才合资格条件被考虑纳入指数。而 MSCI ACWI 美国指数没有这方面的要求。如图表 2 所示，这一差异正是标普道琼斯指数中的优质因子较多的原因所在。

中小盘股的成分股质量差异十分显著，标普道琼斯指数和 MSCI 指数在这些市值板块的质量得分差距最大。这一差异在中小盘股中尤为明显，因为与大盘股公司相比，中小盘公司还处于发展的早期阶段。公司通常很难在不盈利的情况下达到“大盘股”的资本化水平。标普综合 1500 指数剔除了质量较低的股票，这让标普小盘 600 指数和标普中盘 400 指数的成分股质量分别优于 MSCI 美国小盘指数和 MSCI 美国中盘指数。由于盈利要求严格，标普道琼斯美国核心指数在市场关注优质股，避开“垃圾股”时表现领先。

全球领先的大宗商品基准标普高盛商品指数未能逃脱 2 月份市场的动荡，该指数2月下挫 3.83%。尽管近期通胀有所下行，但仍处于高位，这令美联储继续坚定实施加息，而美联储的最新表态打破了有关美联储可能在 2023 年底前放宽货币政策的预期。美元自 1 月以来强势回升，令全球以美元计价的所有主要大宗商品承压。

在石油板块中，标普高盛燃料油指数跌幅最大，继 1 月份持平后下跌 9.33%。美国天气比预期暖和降低了对原油副产品的需求。原油供应充足，欧佩克公布的产量没有变化，而俄罗斯太平洋终端对中国和印度的原油出口量创下纪录。继 2 月 5 日欧盟制裁生效后，俄罗斯停止向北欧国家出口原油。

标普高盛工业金属指数 2 月份下跌 7.82%，所有金属均普遍走软。尽管中国放宽了疫情防控，但全球主要工业金属进口国的需求尚未恢复。不过，中国最新的前瞻性制造业采购经理人指数 (PMI) 出现 10 年来最快的增长。标普高盛镍指数下跌 18.27%，为工业金属中跌幅最大。国际镍研究小组宣布，作为电动汽车的关键金属原料之一，全球镍市场在 2022 年从短缺转为过剩。在去年镍价飙升后，伦敦金属交易所的镍合约仍存在问题，导致芝商所等其他交易所在 2 月份宣布将在 3 月底之前推出一种替代镍合约。

以GDP和股市市值计，中国都是全球第二大市场。其表现与其他股市的相关性较低，是一个值得关注的多元化市场。

自新冠疫情爆发以来，许多发达国家和新兴市场股指的走势更加同步，但中国股市的表现有所不同，与发达国家和新兴市场相比，中国国内A股和境外上市的中概股的走势都出现了分化。

当前的市场环境是，中国放宽了疫情防控，而世界正在疲于应对高通胀和不断上升的利率，这导致了股市回报出现进一步的差异。截至2023年1月31日，以标普中国BMI指数 衡量，中国股市在三个月内相对于 标普500指数的回报率高出42%。这是20多年来最大的差异。

回报的差异反映在月度回报的相关系数中，以3年为基准，中国股市相对于标普500指数和标普新兴市场指数（中国除外）的相关系数也已达到长期低点。

GICS^®调整在即。2022年12月15日，标普道琼斯指数和MSCI联合宣布受全球行业分类标准 (GICS) 结构即将修订影响的完整公司名单。尽管2023年的GICS调整不像2018年的通信服务行业板块变化那么广泛，但对许多部门、行业和公司仍有重大影响。

图表1概述了对各种美国股票指数的预期影响的概况。“内部”变动是指在一个行业板块内对股票重新分类，而“跨行业”变动是指根据新GICS结构将股票从其当前行业板块调整至另一个行业板块。在这次重组中，这些美国股票指数的内部变化大于跨行业变化。

图表2提供了关于标普500指数的更多详细信息，显示标普500指数的11个行业板块中有6个将受到即将实施的GICS调整的影响。房地产行业占了内部变更的绝大多数，反映了该行业板块在即将到来的重组中的额外细节。因此，17只股票将在房地产板块内重新分类，占该板块市场权重的60%。大多数变更将来自目前的专业REITs和住宅REITs类别，它们将被归入更具体的类别中。

构成标普高盛商品指数的24种大宗商品在2023年第一个月的表现不尽相同。这反映了未来通胀走势的不确定性。半数大宗商品表现出色，其中工业金属表现领先，而另一半的大宗商品则有所下跌，其中天然气跌幅居前，因为欧洲国家的库存已经填满。黄金迎来了10年来最好的开局之一，而农业和活畜板块1月收盘接近持平，这掩盖了基础商品的波动性。

2023年开始，市场参与者扭转了一些主要工业金属的价格走势。由于伦敦金属交易所的金属库存跌至1989年以来的最低水平，标普高盛锌指数表现出色，上涨14.59%。中国锌库存的增长略微抵消了这一影响。在近期全球经济软着陆预期的推动下，标普高盛铝指数和标普高盛铜指数分别上涨11.34%和10.45%。这三种金属都创下了30多年来的最佳开局。标普高盛镍指数在2022年创下最佳年度表现后有所降温。工业金属被认为是我们未来经济最重要的投入，其需求预计将迅速增长，而供应可能在未来十年内受限。中国解除严格的防疫封锁也推动了该板块的看涨价格走势。

能源领域的主要消息是标普高盛天然气指数1月份暴跌34.22%，原因是欧洲的天然气库存远超预期，且出现小幅过剩。与此同时，到目前为止，欧洲冬季的气温高于预期，缓解了在切断俄罗斯进口后对天然气供应不足的担忧。尽管投资者以两年多来最快的速度重新买入石油期货和期权，但石油板块在1月以持平收盘。

标普高盛黄金指数1月上涨6.02%，原因是美元继续稳步下跌，跌破2022年的高点。对实物资产的需求，以及近期全球央行大肆购入这一贵金属促使市场参与者看涨黄金。作为资产价格下跌时的保值工具，黄金在其他保值工具价格下跌时表现良好。在以往通胀高企且不断上升的时期，黄金往往落后于其他通胀敏感型资产，这一次似乎也不例外。

标普高盛农业指数1月上涨1.18%，其中软性农产品表现抢眼，只有小麦板块落后。虽然美国的小麦价格下跌，但印度市场的小麦价格至多年来的高点，原因在于高温导致的歉收和俄乌冲突造成的出口需求增加令印度的供应持续紧张。

在标普活畜板块中，瘦肉猪的现大幅下滑。与今年初的其他大宗商品表现类似，也是去年表现的逆转。